丽江项目剧院预计四季度完工：我们实地调研了公司的丽江项目，项目距离丽江古城约6公里，项目总规划用地283.54亩，建设用地161.56亩，建筑占地面积4.25万平米，总建设面积为12.7万平米。从现场看，剧院建设正在稳步推进，舞台设备尚未安装，我们预计剧院、配套景区及游客服务中心将于今年四季度完工，剩余项目预计将在后期陆续推进。

　　丽江演艺市场仍存空间，宋城产品竞争力具有优势：目前丽江市场上的比较成熟并上规模的演艺产品是印象丽江和丽水金沙，而纳西古乐与彩云飞歌影响力均较小。其中，对于旅游团队，印象丽江多是与大玉龙景区联票销售，而丽水金沙则通过返点进入团队线路的自费项目，可以为导游带来一定利益，因此导游会积极推广丽水金沙产品。此外，印象丽江为白天节目，不与丽江千古情项目及丽水金沙直接形成竞争。我们认为，考虑到丽江当地庞大的团队游客底量，丽水金沙仅有800个座位，宋城产品推出后有望做大整体市场蛋糕。当然在淡季内，两台演出确实存在竞争，从宋城投资情况及一贯的结算价比例计算，我们判断宋城产品给予导游的利润空间有望高于目前的丽水金沙，如果后者不调整价格策略的话，宋城产品具有一定竞争优势。然而，宋城项目地理位置距离古城较远，周边主要是住宅区，对景区配套要求较高，将对其团队市场的推广产生一些不利影响。

　　杭州本部短期经营或受H7N9负面影响，然仍具部分增长动力：从近期我们对长三角旅游市场的跟踪来看，H7N9疫情对短期，尤其是4月份的区域行业运行产生较大负面影响，我们认为宋城景区难以独善其身，短期经营承受压力。宋城景区新剧院计划于7月推出，届时有望提升旺季接待容量。此外，杭州地铁开通有望为杭州乐园和烂苹果乐园带来更多客流，而宋城景区一票制及提价也将提供一定增长动力。

　　投资建议：

　　预计公司三亚及丽江项目分别于今年三、四季度开业，较我们此前预期略有推迟，因此调整2013-2015年每股盈利预测至0.547元、0.683元和0.853元。考虑到今年是公司异地扩张的重要观察期，我们仍维持对公司“增持”的投资评级，将继续重点跟踪三亚、丽江项目的进展情况。

　　估值：

　　我们给予公司未来6-12个月16.4-17.5元目标价位，相当于30-32x13PE.

　　风险：

　　异地扩张项目开业后经营情况不达市场预期；H7N9疫情扩大。

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